가치투자의 원리와 전략 07-7-26

경남에너지로 본 가치투자의 원리와 전략 | 전략 & 기법... 2007/07/26 13:19

2005년도 초 가치 저평가주로 경동가스와 함께 도기가스주를 가치주라고 하면서 경남에너지를 1500원대에서 관심두라 했었다.    최근 경남에너지가 급등을 하면서 경남에너지가 어느새 5000원을 넘어섰다.  그간 대단히 더딘 걸음으로 상승을 했지만 3년이 안되어 300%를 넘어서는 상승을 했다.   최근 주가가 급등하고 있은데 이런 경우 전략을 어떻게 잡아야 할까 ?   사람들은 상승이 가파라지면 기업이 좋아지기 때문이라 생각하기 쉬운데, 가격의 변화 속도는 기업의 가치 변화를 수반하지 않으며 오히려 수급이나 심리적 변화 또는 장사적 이유에서 기인한 경우가 많다.   장사적 이유라면 매수할 종목을 가격을 후려쳐서 사야하기 때문에 상품이 흠이 있고 쓸모가 없다고 말하면서 단가를 낮게 후려치는 것이고, 팔려고 하는 상품은 나쁜 것도 좋게 포장하고 과대 선전하면서 가격 또한 급히 끌어 올려 단가를 높이는 것이다.   그래서 좋은 것일수록 더디게 움직이거나 가격이 내리고, 나빠서 처분해야 하는 것일수록 가격이 탄력적으로 움직이며 사람의 이목을 끈다.   경남에너지는 도시 가스 업체중에서는 성장성 (마산 창원 등 서부경남지역을 모토로 하여 도시가 성장하는 지역에 사업터전을 두고 있고, 신규 아파트가 증가할수록 도시가스 성장성이 커진다는 점에서 성장성을 갖추었다.)을 갖춘 유망주였기 때문에 관심이었다.   그래서 장기 투자의 대상의 종목인데 7월 들어 주가가 너무 빠른 속도로 상승을 한 것이 차익실현과 보유의 판단을 어렵게 한다.     기업의 가치를 보면 2007년 3월 기준 주당순자산은 3568원, 주당순이익은 928원이다.         주당순자산은 주주의 재산이니, 사업이 안정적이어서 미래에도 꾸준히 이익을 주는 기업이 자산가치 아래에서 거래되는 것은 비 상식적이니 자산가치 이하는 무조건 매수해도 승산이 있다고 할 수 있다.   이익으로는 현재 주식시장은 주당순이익의 15배 정도의 시세가 형성이 되어 있다. 즉, 연간 100원 이익을 내는 기업은 그 15배인 1500원 주가로 거래되고, 연간 1000원을 이익내는 기업은 그 15배인 15000원 정도의 시세가 형성되어 있다.   이 기업은 올해 이익규모를 928원으로 추산해 놓아 작년보다 깜짝 놀랄만큼 이익이 커져 있다. 그러면 928원 x 15 = 13920원 ? Oh my got ! 이런 횡재가....     그러나 알고 보면 이것은 잘못된 계산에 의한 과장일 뿐이다. 왜냐하면 도시가스업체는 겨울철에 가장 많은 매출이 일어나 1분기에 1년 이익을 대부분 거두는데 1분기 실적으로 연간 실적을 만들 때 이런 계절별 변동을 고려하지 않고 단순하게   연간이익 = 1분기 이익 x 4   라고 계산을 해버렸기 때문이다. 이것은 1분기 이익이 2분기 ,3분기 ,4분기에도 계속될 경우만 가능한 것이고 실제로는 1분기에 많고 2,3분기에는 급격히 줄며 4분기에 조금 회복되는 특성상 이렇게 계산한 값으로 주가를 계산하면 오산이다.   그렇다면 어떻게 할까 ? 할 수 없이 올해 실적보다는 작년의 1년 실적을 통해 주가를 계산할 수 밖에 없다. 2006년의 주당순이익은 394원이다.   따라서 2006년 주당순이익 395원 x 15 = 5910원... 그래서 적정주가를 5900원 정로로 해두면 좋다. 향후 1년간은 5910원이 적정이라는 의미이니 주가가 5000원을 넘어서 버리면 별로 매력이 없다.   그래서 6개월 정도를 본다면 5000원 이상에서는 매수 전략이 매력적이지 않으며 오를수록 매도하여 이익을 챙기는 것이 실속있다.   그렇다면 장기 투자를 하는 사람도 팔아야 할까 ? 장기투자라면 기업의 가치 저평가(적정주가 - 현재주가)와 함께 기업의 성장을 수익으로 취하는 투자이다.   주가가 3000원에 머물 때는 적정주가 5900원에 비해 100%의 현재주가 대비 오를 폭이 있었지만 지금은 5000원이니 오를 폭이라고 하는 것이 18%(=5900원/5000원)이 고작이다.   그러나 장기 보유하려는 사람은 이런 (적정주가/현재가치) 의 이득만을 목적으로 하지는 않는다. 기업이 성장할 때 기업의 가치도 성장할 것을 기대하고 그 이익을 취하려고 하는 것이다.   그러면 장기투자자의 가치 목표는      미래적정주가  =  현재적정주가 * ( 1 + 이익성장률 )^ N     장기투자이득  = 미래적정주가  / 현재주가                                               = (현재적정주가/현재주가  ) * ( 1 + 이익성장률 )^ N   이의 이득(수익률)을 얻는 것이다 .     여기서   [ 적정주가/현주가 ]   =>  현재의 가치에 대한 저평가 부분 (1 + 이익성장률) ^ N  =>  N년간 기업이 복리로 성장할 때의 가치 증가.     그렇다면 경남에너지의 이익성장률은 얼마가 될까 ?   2007년 주당순이익을 2006년 주당순이익으로 나누어서 [EPS/ 2006년 EPS -1 = 136%]일까 ? 이것은 앞서 2007년 연간 주당순이익의 계산이 계절성을 고려하면 잘못이라 했으니 이 계산 역시 잘못된 것이다.   그러면 별수 없이 2006년 성장과 2005년 성장을 볼 필요가 있겠다   2006년 EPS 394원 / 2005년 EPS 330원 - 1 = 19% 2005년 EPS 330원 / 2004년 EPS 201원 - 1 = 64%   그럼 최소한 19% 정도는 이익이 성장한다고 볼 수 있으니, 보수적인 관점에서 보고 매년 19%의 이익 성장이 나온다고 가정해도 별 문제는 없겠다.   그러면 2007년 적정주가가 5910원이라면,   2008년 적정주가 = 5910원 x ( 1 + 19% )  = 7032원 2009년 적정주가 = 7032원 x ( 1 + 19% ) = 8369원 2010년 적정주가 = 8369원 x ( 1 + 19% ) = 9959원 ..... 2020년 적정주가 = 47659원 x ( 1 + 19% ) = 56715원   그럼 이 기업이 2020년까지 망하지 않고 살아 남아 있을까 ? 우선 도시가스 없이는 아파트가 난방이나 취사가 어렵고 난방 취사는 경기가 좋으나 나쁘나 반드시 써야 하며, 이것은 한번 설치만 해 놓으면 그 다음부터는 앉아서 버는 장사이니 무리한 모험만 하지 않으면 망하지는 않을 가능성이 크고 그런 면에서 2020년도 살아 남을 가능성이 높다.   그러면 이런 계산표를 뽑아 놓고 장기 투자하는 것은 문제가 없겠다. 20년 후를 보는 사람은 지금 5000원이든 6000원이든 결국 큰 이익을 보기 때문이다. 그래서 장기 투자하는 사람은 그저 보유하고 또 돈이 생기면 저축하듯 매수하면 된다.     그러나 1년을 투자할 사람은 주가가 5000원을 넘으면 2008년까지 7032원은 너무 이익 폭이 좁다. 그럼 5000원 위로 오를수록 팔았다가 적정가에서 가격 차이가 크게 발생하면 그 때 다시 매수하는 것도 나쁘지 않다.   또, 20년 장기 투자할 사람도 주가가 적어도 적정주가를 넘어버리면 팔았두었다가 다시 하락할 때 그 금액 그대로 사면 그냥 가져가는 것보다 주식 수량이 더 늘어나 이익이 될 만 하다.   그래서 종합적으로 검토한 결과 다음과 같은 전략을 설정해 볼 수 있겠다.